Από το περιοδικό The Economist, 23 Απριλίου 2020

Στο ‘Πώς να Πληρώσουμε για τον Πόλεμο’, ένα φυλλάδιο που δημοσιεύθηκε το 1940, ο John Maynard Keynes ανέλυσε αναδρομικά τον τρόπο με τον οποίο η βρετανική κυβέρνηση προσπάθησε, στα τέλη της δεκαετίας του 1910, να εξοφλήσει τεράστιες ποσότητες χρέους με έναν συνδυασμό υψηλότερων φόρων και πληθωρισμού. Οι μισθοί δεν είχαν συμβαδίσει με τον πληθωρισμό, που σήμαινε ‘ότι τα εισοδήματα των καταναλωτών πέρασαν στα χέρια της καπιταλιστικής τάξης’. Εν τω μεταξύ, οι πλούσιοι, ως ομολογιούχοι, είχαν επωφεληθεί από τους τόκους των δανείων.

Αυτή τη φορά, υποστήριξε ο Κέινς, θα ήταν καλύτερα να πάρουμε χρήματα από τους εργάτες απευθείας, αναγκάζοντάς τους να δανείσουν στην κυβέρνηση ενώ ο πόλεμος ήταν σε εξέλιξη, καθώς, έτσι κι αλλοιώς, δεν υπήρχαν και πολλά αγαθά για να αγοράσουν. Αργότερα η κυβέρνηση μπορούσε να επιστρέψει έντοκα στους εργαζόμενους τα χρήματα που της είχαν δανείσει, χρησιμοποιώντας τα έσοδα ενός σημαντικού φόρου επί της περιουσίας. ‘ Έχω προσπαθήσει’, έγραψε ο Keynes, ‘να εξάγω θετικές κοινωνικές εξελίξεις από το γεγονός του πολέμου.’

Όπως ένας πόλεμος, ο αγώνας ενάντια στο Covid-19 έχει δει τις κυβερνήσεις, ιδίως εκείνες του πλούσιου κόσμου, να δημιουργούν χρέη τόσο υψηλά, ώστε ο τρόπος με τον οποίο θα αποπληρωθούν, να έχει μεγάλη μακροχρόνια επίδραση στις οικονομίες τους και να επηρεάσει σημαντικά διανομή του πλούτου. Υπάρχουν βαθιές διαφορές μεταξύ των σημερινών συνθηκών και εκείνων που ερεύνησε ο Keynes, με κυριότερη ανάμεσά τους το ότι οι ανεπτυγμένες οικονομίες αντιμετωπίζουν πλέον σε επίπεδο ρουτίνας ένα επίπεδο χρέους που ο Keynes θα είχε θεωρήσει ως ένα ανεξέλεγκτο βάρος. Ωστόσο, όσοι ασχολούνται με το επακόλουθο του αξιοσημείωτου δανεισμού του τρέχοντος έτους θα πρέπει να ακολουθήσουν το παράδειγμά του αναζητώντας τον σωστό τρόπο διανομής του κόστους του επιπλέον χρέους.

Χρέος πριν την Ατιμία

Οι σχετικοί αριθμοί είναι τεράστιοι. Οι προηγμένες οικονομίες θα παρουσιάσουν εφέτος ένα μέσο έλλειμμα της τάξης του 11% του ΑΕΠ, σύμφωνα με το ΔΝΤ, ακόμη και αν στο δεύτερο εξάμηνο του έτους δεν υπάρχουν πλέον κλειδώματα και σταδιακή ανάκαμψη. Το δημόσιο χρέος του πλούσιου κόσμου θα μπορούσε να φτάσει τα 66 τρισεκατομμύρια δολάρια, το οποίο θα μπορούσε να ισούται με 122% του ΑΕΠ τους έως το τέλος του έτους.

Οι κυβερνήσεις που επιθυμούν να μειώσουν αυτές τις επιβαρύνσεις του χρέους πρέπει να ακολουθήσουν έναν από τους τρεις ευρέως διαθέσιμους δρόμους. Πρώτον, μπορούν να εξοφλήσουν τον δανεισμό χρησιμοποιώντας τη φορολογία. Δεύτερον, μπορούν να αποφασίσουν να μην πληρώσουν ή να συμφωνήσουν με τους πιστωτές να πληρώσουν λιγότερα από αυτά τα οποία οφείλουν. Τρίτον, μπορούν να περιμένουν, μετακυλώντας τα χρέη τους ελπίζοντας ότι θα συρρικνωθούν σε σχέση με την οικονομία με την πάροδο του χρόνου.

Ο πιθανός περιορισμός στην αποπληρωμή του χρέους με μελλοντικά φορολογικά έσοδα είναι η πολιτική. Μια τέτοια στρατηγική απαιτεί κάποιο συνδυασμό αύξησης των φόρων – που αναστατώνει πολλούς ανθρώπους – και περικοπής δαπανών για άλλα πράγματα – που αναστατώνει επίσης αρκετά άτομα, συμπεριλαμβανομένων ορισμένων που δεν θα τους άρεσε ούτε η αύξηση των φόρων. Ωστόσο, μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση της περιόδου 2007-09, η οποία αύξησε τα επίπεδα χρέους κατά περίπου το ένα τρίτο στις προηγμένες οικονομίες, πολλές χώρες επέλεξαν να μειώσουν τις δημόσιες δαπάνες ως μερίδιο της οικονομίας. Μεταξύ 2010 και 2019, οι ΗΠΑ και η Ευρωζώνη μείωσαν τους δείκτες δημοσίων δαπανών προς ΑΕΠ κατά περίπου 3,5 εκατοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ. Η Βρετανία τους μείωσε κατά 6 εκατοστιαίες μονάδες. Η φορολογία, εν τω μεταξύ, αυξήθηκε κατά 1 έως 2 εκατοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ.

Η δημόσια διάθεση για εξόφληση πανδημικών χρεών μέσω της επιστροφής σε μια τέτοια λιτότητα φαίνεται πιθανό να είναι περιορισμένη. Η συναισθηματική, σε αντίθεση με την οικονομική, λογική της λιτότητας – οι άνθρωποι είχαν ξοδέψει πάρα πολύ και πρέπει να συγκρατηθούν – δεν ισχύει. Επιπλέον, το ευρύτερο κοινό, μετά τον κορωνοϊό, είναι πιθανό να επιθυμεί να διατίθενται περισσότερα χρήματα για την υγεία και όχι λιγότερα. Περισσότεροι από τους μισούς Βρετανούς υποστήριζαν αυξήσεις φόρων που θα χρηματοδοτούν περισσότερες δαπάνες στο Εθνικό Σύστημα Υγείας, ακόμη και πριν από το ξέσπασμα της πανδημίας. Οι γηράσκοντες πληθυσμοί αυξάνουν επίσης τη ζήτηση για δημόσιες δαπάνες, όπως και οι επενδύσεις που απαιτούνται για την αντιμετώπιση της κλιματικής αλλαγής.

Η δεύτερη επιλογή – χρεοκοπία ή αναδιάρθρωση χρεών – μπορεί να επιβληθεί στις αναδυόμενες οικονομίες που δεν διαθέτουν άλλη διέξοδο. Εάν συμβεί κάτι τέτοιο, αυτό θα προκαλέσει σημαντική δυστυχία. Στις προηγμένες οικονομίες, ωστόσο, τέτοιες επιλογές είναι όλο και πιο σπάνιες μετά την εποχή του Keynes, και φαίνεται απίθανο να επιστρέψουν. Μια σύγχρονη οικονομία που ενσωματώνεται στις παγκόσμιες χρηματοπιστωτικές αγορές έχει ένα τεράστιο πρόβλημα εάν οι κεφαλαιαγορές την αποκλείσουν ως ‘κακό κίνδυνο’.

Ωστόσο, μπορεί να υπάρχουν περισσότεροι από ένας τρόποι χρεοκοπίας. Ο Kenneth Rogoff του Πανεπιστημίου του Harvard υποστηρίζει ότι οι υποσχέσεις για αύξηση των δαπανών περίθαλψης και συνταξιοδότησης τις επόμενες δεκαετίες θα πρέπει επίσης να θεωρηθούν ως ένα είδος δημόσιου χρέους και ότι αυτό το είδος χρέους είναι πιο εύκολο να μην αποπληρωθεί, σε σχέση με τις υποχρεώσεις προς τους κατόχους ομολόγων. Είναι δύσκολο να εξακριβωθεί αν ο κίνδυνος ‘αθέτησης’ σε αυτά τα χρέη – δηλαδή, ο κίνδυνος περικοπής των δαπανών για υγειονομική περίθαλψη και συνταξιοδοτικές δαπάνες σε σχέση με τις δεσμεύσεις των κυβερνήσεων προς του γηράσκοντες πληθυσμούς – αυξάνεται. Σε αντίθεση με τα ομόλογα, οι υποσχέσεις αυτές δεν είναι με τη μορφή διαπραγματεύσιμων χρεωγράφων που ανταλλάσονται στις χρηματοπιστωτικές αγορές, ώστε οι τιμές τους να παρέχουν ενδείξεις τέτοιων πραγμάτων. Αλλά σχεδόν σίγουρα αυξάνεται, ειδικά σε χώρες, όπως η Ιταλία, όπου οι συνταξιοδοτικές δαπάνες είναι ήδη τεράστιες.

Οι πολιτικοί των πλούσιων χωρών που δεν επιθυμούν να μειώσουν τις δημόσιες δαπάνες και να αυξήσουν τη φορολογία, ή να διακινδυνεύσουν να ανακαλύψουν πόσο φοβερή θα ήταν μια χρεοκοπία, είναι πιθανό να επιλέξουν το δρόμο της ανάπτυξης ώστε να ξεφύγουν από το αδιέξοδο. Το μυστικό σε αυτό είναι να διασφαλισθεί ότι το συνδυασμένο επίπεδο πραγματικής οικονομικής ανάπτυξης και πληθωρισμού της οικονομίας θα παραμείνει πολύ πάνω από το επιτόκιο που πληρώνει η κυβέρνηση για το χρέος της. Αυτό επιτρέπει τη μείωση του λόγου του δημοσίου χρέους προς το ΑΕΠ με την πάροδο του χρόνου.

Σε μια πολύ γνωστή ομιλία του το 2019, με την οποία ζήτησε μια ‘πλουσιότερη συζήτηση’ σχετικά με το κόστος του χρέους, ο Olivier Blanchard του Peterson Institute for International Economics, μιας δεξαμενή σκέψης, υποστήριξε ότι μια τέτοια στρατηγική ήταν πιο εύλογη από ό,τι πιστεύουν πολλοί. Στις Ηνωμένες Πολιτείες, επεσήμανε, ρυθμοί ανάπτυξης του ονομαστικού ΑΕΠ υψηλότεροι από τα ονομαστικά επιτόκια του δημοσίου χρέους είναι ο ιστορικός κανόνας.

Πολλές κυβερνήσεις του πλούσιου κόσμου ακολούθησαν μια τέτοια στρατηγική μετά τον Δεύτερο Παγκόσμιο Πόλεμο με κάποια επιτυχία. Στο αποκορύφωμά του, αμέσως μετά τον πόλεμο, το δημόσιο χρέος της Αμερικής ήταν στο 112% του ΑΕΠ, και της Βρετανίας στο 259%. Μέχρι το 1980, η αναλογία χρέους προς ΑΕΠ της Αμερικής είχε μειωθεί στο 26% και της Βρετανίας στο 43%. Η επίτευξη αυτών των αποτελεσμάτων περιελάμβανε τόσο υψηλή ανοχή για τον πληθωρισμό όσο και την ικανότητα να σταματήσουν τα επιτόκια να τον ακολουθούν προς τα πάνω. Το δεύτερο από αυτά τα επιτεύγματα έλαβε χώρα μέσω ενός ρυθμιστικού συστήματος το οποίο, στερώντας τους πολίτες από καλύτερες επενδυτικές επιλογές, τους ανάγκασε στην πράξη να δανείζουν στις κυβερνήσεις με χαμηλά επιτόκια. Μέχρι τη δεκαετία του 1970 οι οικονομολόγοι το αποκαλούσαν ‘χρηματοπιστωτική ασφυξία’ (financial repression).

Σε μια εργασία που δημοσιεύθηκε το 2015, η Carmen Reinhart του Πανεπιστημίου του Harvard και η Belen Sbrancia του ΔΝΤ υπολόγισαν ότι η Γαλλία, η Ιταλία, η Ιαπωνία, η Βρετανία και η Αμερική πέρασαν τουλάχιστον το ήμισυ της περιόδου αυτής σε επονομαζόμενα έτη ‘ρευστοποίησης του χρέους’ (liquidation), κατά τα οποία τα επιτόκια προσαρμοσμένα για τον πληθωρισμό ήταν αρνητικά. Υπολόγισαν ότι ο μέσος ετήσιος ‘φόρος ρευστοποίησης’ που προέκυπτε από τη διατήρηση των επιτοκίων χαμηλότερων από τον πληθωρισμό, μέσω της ‘χρηματοπιστωτικής ασφυξίας’,  κυμαινόταν από 1,9% του ΑΕΠ στις ΗΠΑ, έως 7,2% στην Ιαπωνία.

Η Βία που Ενυπάρχει στο Σύστημα

Ωστόσο, για να επιχειρηθεί μια τέτοια πολιτική σήμερα, θα απαιτηθεί να αποκατασταθούν τα εργαλεία που χρησιμοποιήθηκαν από τις μεταπολεμικές κυβερνήσεις – εργαλεία όπως έλεγχοι κεφαλαίου, σταθερές συναλλαγματικές ισοτιμίες, ελεγχόμενος τραπεζικός δανεισμός και ανώτατα όρια ονομαστικών επιτοκίων. Αυτό θα ήταν προσβλητικό για τους λάτρεις της οικονομικής ελευθερίας. Θα ήταν επίσης αρκετά αντίθετο με τα συμφέροντα των επενδυτών και των αποταμιευτών, ώστε να είναι πολιτικά πολύ απαιτητικό. Παρόλα αυτά, τα επόμενα χρόνια θα μπορούσαν να αποδειχθούν πολιτικά απαιτητικοί καιροί. Αλλά αν οι κυβερνήσεις έκαναν τέτοιες αλλαγές, θα προκαλούσαν αντιδράσεις που δεν ήταν διαθέσιμες στους επενδυτές της δεκαετίας του 1950 και του 1960, όπως οι επενδύσεις σε κρυπτονομίσματα και άλλα άϋλα προϊόντα.

Ακόμα και χωρίς έναν μηχανισμό για τη διατήρηση των επιτοκίων σε χαμηλά επίπεδα, ο πληθωρισμός μπορεί να οδηγήσει στη μείωση του χρέους. «Το ένστικτό μου είναι ότι θα χρειαστούμε υψηλότερο πληθωρισμό για να ξεπλύνουμε ένα μέρος του χρέους», λέει ο Maurice Obstfeld του Πανεπιστημίου της Καλιφόρνιας, Berkeley, (ο οποίος, όπως ο κ. Blanchard και ο κ. Rogoff, κάποτε ήταν επικεφαλής οικονομολόγος στο ΔΝΤ). Ωστόσο, παρόλο που ο πληθωρισμός μπορεί να είναι απαραίτητος για να μειωθεί η επιβάρυνση του χρέους, μπορεί να μην είναι άμεσα επιτεύξιμος. Αρκετοί οικονομολόγοι πιστεύουν ότι ο πληθωρισμός θα αυξηθεί από μόνος του όταν η τεράστια νομισματική χαλάρωση που περιμένουν συνδυαστεί με τις διαταραχές της συνολικής προσφοράς που προκαλούνται από τα ‘κλειδώματα’ λόγω της πανδημίας. Όμως ο κύριος Obstfeld και πολλοί άλλοι ανησυχούν για αποπληθωρισμό, ή τουλάχιστον για χαμηλότερο πληθωρισμό από ό,τι θα ήθελαν.

Για μερικούς, η αιτία αυτού είναι ‘υπερβολή χρέους’ – η ιδέα ότι τα χρέη περιορίζουν τη συνολική ζήτηση στην οικονομία. Οι πλούσιοι κάτοχοι ομολόγων, εξ ορισμού, προτιμούν να αποταμιεύουν παρά να ξοδεύουν. Πολλοί άλλοι κάνουν μια απλούστερη κρίση. Οι συνθήκες της πανδημίας που κατέστησαν αναγκαίο τον μαζικό δανεισμό – όπως η αύξηση της ανεργίας – είναι επίσης πιθανό να προκαλέσουν αποπληθωριστική κάμψη. Από την έναρξη της πανδημίας, το κόστος της ασφάλισης έναντι του πληθωρισμού μέσω των χρηματοπιστωτικών αγορών έχει μειωθεί, αντικατοπτρίζοντας την πεποίθηση ότι είναι απίθανο να υπάρξει μεγάλη αύξηση του πληθωρισμού. Οι επενδυτές φαίνεται να προβλέπουν ότι πέντε έως δέκα χρόνια από τώρα η Τράπεζα της Ιαπωνίας, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ECB) και η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ θα βρίσκονται κάτω από τους στόχους τους για τον πληθωρισμό.

Ο χαμηλός πληθωρισμός είναι κακός για την ονομαστική ανάπτυξη. Αλλά μειώνει τουλάχιστον το κόστος δανεισμού. Οι κεντρικές τράπεζες μπορούν να μειώσουν τα επιτόκια, εάν έχουν χώρο για να το πράξουν, και να δημιουργήσουν χρήμα με ατιμωρησία. Στις πέντε εβδομάδες που έληξαν μέχρι τις 16 Απριλίου, η Fed αγόρασε 1,3 τρισεκατομμύρια δολάρια αμερικανικού δημόσιου χρέους: 5,9% του ΑΕΠ του 2019 και περισσότερα από το έλλειμμα του προϋπολογισμού.

Χάρη εν μέρει στις ενέργειες της Fed, η αμερικανική κυβέρνηση μπορεί να δανειστεί για δέκα χρόνια με επιτόκιο μόλις 0,6%. Στην Ιαπωνία της χαμηλής ανάπτυξης και του χαμηλού πληθωρισμού, το επιτόκιο των δεκαετών ομολόγων είναι καρφωμένο περίπου στο 0%. Μόνο σε υπερχρεωμένες χώρες της ζώνης του ευρώ, όπως η Ιταλία, οι αποδόσεις των ομολόγων απειλούν να υπερβούν τους πρόσφατους ονομαστικούς ρυθμούς ανάπτυξης.

Αυτά τα χαμηλά επιτόκια κάνουν τη δημοσιονομική εικόνα να φαίνεται λιγότερο ζοφερή. Ο Vitor Gaspar, ανώτερος αξιωματούχος του ΔΝΤ, λέει ότι το Ταμείο αναμένει έναν συνδυασμό χαμηλών επιτοκίων και επάνοδο θετικών ρυθμών μεγέθυνσης, για να δει τα βάρη του χρέους να σταθεροποιούνται ή να μειώνονται στη ‘συντριπτική πλειοψηφία’ των χωρών το 2021. Και η αγορά ομολόγων από τις κεντρικές τράπεζες μειώνει σε μεγάλο μέρος την ανησυχία για κάποιο μέρος της αύξησής του.

Πάρτε την Ιαπωνία. Ο λόγος ακαθάριστου χρέους προς ΑΕΠ το 2019 ήταν περίπου 240% του ΑΕΠ, κάτι που ακούγεται πραγματικά εκπληκτικό. Αλλά χρόνια ποσοτικής χαλάρωσης (QE) έχουν οδηγήσει την Τράπεζα της Ιαπωνίας να διακρατά κρατικά ομόλογα αξίας ίσης με σχεδόν 85% του ΑΕΠ. Και η κυβέρνηση θα μπορούσε, θεωρητικά, να πουλήσει χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία παρόμοιου μεγέθους εάν χρειαζόταν. Προσαρμόστε το χρέος για να λάβετε υπόψη αυτά τα πράγματα και αυτό που απομένει είναι λίγο πάνω από το 70% του ΑΕΠ – λιγότερο από το ένα τρίτο του ακαθάριστου αριθμού και περίπου συγκρίσιμο με το τι είναι για τις ΗΠΑ, εάν κάνετε τις ίδιες προσαρμογές.

Αρκετά πριν από την πανδημία, μια τέτοια ανάλυση οδήγησε πολλούς επιφανείς οικονομολόγους να αρχίσουν να αντιμετωπίζουν το υψηλότερο δημόσιο χρέος ως βιώσιμο σε έναν κόσμο με χαμηλό πληθωρισμό και χαμηλά επιτόκια. Επειδή η πανδημία έχει ωθήσει τόσο τον πληθωρισμό όσο και τα επιτόκια στην ιδια κατεύθυνση – προς τα κάτω – η λογική τους εξακολουθεί να ισχύει. Ωστόσο, υπάρχουν λόγοι για να είναι κανείς επιφυλακτικός.

Ξεκινήστε με τη διακράτηση χρεών από τις κεντρικές τράπεζες. Η ποσοτική χαλάρωση (QE) δεν εξουδετερώνει πραγματικά το δημόσιο χρέος. Οι κεντρικές τράπεζες αγοράζουν κρατικά ομόλογα δημιουργώντας νέo χρήμα, το οποίο αυξάνει τα αποθεματικά του τραπεζικού συστήματος. Οι κεντρικές τράπεζες πληρώνουν τόκους για αυτά τα αποθεματικά. Επειδή η κεντρική τράπεζα ανήκει τελικά στην κυβέρνηση, η ποσοτική χαλάρωση αντικαθιστά έναν λογαριασμό πληρωμών του δημόσιου, πληρωμές τόκων σε ομόλογα, με άλλο, πληρωμή τόκων στα τραπεζικά αποθεματικά. Και παρόλο που οι τόκοι επί των αποθεματικών είναι πολύ χαμηλοί σήμερα – αρνητικοί στην πραγματικότητα, σε πολλά μέρη – θα παραμείνουν χαμηλοί μόνο για όσο διάστημα οι κεντρικές τράπεζες δεν χρειάζεται να αυξήσουν τα επιτόκια για την καταπολέμηση του πληθωρισμού.

Μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση, το στοίχημα με τα χαμηλά επιτόκια απέδωσε. Μερικοί έχουν φτάσει στο σημείο να τα βλέπουν ως ένα νέο φυσιολογικό μέρος μιας οικονομίας χαμηλής μεγέθυνσης, στην οποία η συνολική ζήτηση χρειάζεται συνεχή τόνωση. Αλλά αυτό φέρνει ένα άλλο αντεπιχείρημα στην αισιόδοξη άποψη περί του δημόσιου χρέους: υποθέτει ότι το μέλλον θα είναι όπως το παρελθόν. Αν και οι αγορές αναμένουν ότι τα επιτόκια θα παραμείνουν χαμηλά, αυτό δεν είναι σίγουρο. Υπάρχει, για παράδειγμα, η πιθανότητα ότι τα κλειδώματα και η επεκτατική πολιτική, σε στενή διαδοχή να επιφέρουν πράγματι μεγάλη αύξηση των τιμών. Υπάρχει επίσης η πιθανότητα ότι πολλές από τις αποπληθωριστικές πιέσεις οφείλονται στις τιμές του πετρελαίου, οι οποίες από σήμερα φαίνεται ότι δεν έχουν περιθώρια περαιτέρω πτώσης.

Μια εναλλακτική κριτική είναι ότι το παρελθόν μπορεί να μην προσφέρει τη διαβεβαίωση που κάποιοι μπορεί να αναζητήσουν εκεί. Ένα προκαταρκτικό έγγραφο εργασίας από τον Paolo Mauro και τον Jing Zhou του ΔΝΤ, εξετάζοντας το θέμα του κ. Blanchard, εξετάζει το κόστος δανεισμού και την οικονομική ανάπτυξη για 55 προηγμένες και αναδυόμενες οικονομίες για, σε ορισμένες περιπτώσεις, έως και 200 ​​χρόνια.

Οι 24 προηγμένες οικονομίες που μελετούν επωφελήθηκαν κατά μέσο όρο από επιτόκια που είναι κάτω από τον ονομαστικό ρυθμό ανάπτυξης το 61% του χρόνου. Ωστόσο, διαπιστώνουν ότι τέτοιες διαφορές είναι ‘ουσιαστικά άχρηστες’ για την πρόβλεψη χρεοκοπιών κρατών. ‘Μπορούμε να κοιμόμαστε πιο ήσυχα’ με επιτόκια κάτω από τα ποσοστά ανάπτυξης; ρωτούν. ‘Όχι πραγματικά’, απαντούν.

Το πρώτο σημάδι οποιουδήποτε προβλήματος χρέους στον πλούσιο κόσμο θα ήταν πιθανώς ο αυξανόμενος πληθωρισμός. Αρχικά, αυτό μπορεί να είναι ανακούφιση, δεδομένου του παρόντος κινδύνου αποπληθωρισμού και της πρόσφατης ιστορίας του συνεχώς ανεπαρκούς πληθωρισμού. Θα ήταν ένα σημάδι ότι η οικονομία ανακάμπτει. Με τη μείωση των πραγματικών επιτοκίων ο αυξανόμενος πληθωρισμός θα ενισχύσει περαιτέρω την ανάπτυξη. Και οι κεντρικές τράπεζες που έχουν από καιρό αντιμετωπίσει πληθωρισμό χαμηλότερο κατά μία εκατοστιαία μονάδα ή λιγότερο από τους στόχους τους, ενδέχεται να αισθανθούν πιο άνετα βλέποντας τον πληθωρισμό να αυξάνεται κατά μια εκατοστιαία μονάδα ή ακόμα και περήφανες για αυτό. Αλλά μια κάπως χαλαρή στάση απέναντι στο 3% δεν σημαίνει και προθυμία να αποδεχθούν το 6%.

Πληθωρισμός που αυξάνεται περισσότερο από τους στόχους από ό,τι όταν ήταν κάτω από αυτούς θα επέφερε μια δυσάρεστη επιλογή για τις υπερχρεωμένες κυβερνήσεις. Να αφήσουν ελεύθερη την κεντρική τράπεζα να αυξήσει τα επιτόκια για να διατηρήσει τον πληθωρισμό κοντά στον στόχο, και να επιβαρύνει τους φορολογούμενους – ή τους συνταξιούχους – με την πληθωμή των αυξημένων τόκων; Ή να πιέσουν τις κεντρικές τους τράπεζες να διατηρήσουν τα επιτόκια χαμηλά, επιτρέποντας στον πληθωρισμό να αυξηθεί και έτσι να μειώσουν το βάρος του χρέους μέσω αυτού του τρόπου;

Κάποιο πλαίσιο για αυτό το ερώτημα προέρχεται από το θόλωμα της διάκρισης μεταξύ της δημοσιονομικής και της νομισματικής πολιτικής που έχει ήδη επιφέρει η πανδημία. Ο Steve Mnuchin, υπουργός Οικονομικών της Αμερικής, έχει πει ότι μερικές ημέρες έχει μιλήσει με τον Jerome Powell, πρόεδρο της Federal Reserve, περισσότερες από 30 φορές. Η Τράπεζα της Αγγλίας έχει συντονίσει τις περικοπές επιτοκίων με το Υπουργείο Οικονομικών της Βρετανίας και πρόσφατα συμφώνησε να αυξήσει τη δυνατότητα προσωρινής νομισματικής χρηματοδότησης της κυβέρνησης. Η Τράπεζα της Ιαπωνίας είναι από καιρό ενθουσιώδης εταίρος στην οικονομική ατζέντα του πρωθυπουργού Abe Shinzo. Το αποκορύφωμα είναι η ζώνη του ευρώ όπου, λόγω της απέχθειας για τον πληθωρισμό σε χώρες όπως η Γερμανία και Ολλανδία, η πολιτική πίεση στην ΕΚΤ είναι εξίσου πιθανό να οδηγήσει σε περιοριστική νομισματική πολιτική.

Αντιμετωπίζοντας τις Ανάγκες

Βολικά για τους πολιτικούς, μέρος του πόνου του υψηλού πληθωρισμού θα βαρύνει ξένους επενδυτές, των οποίων το μερίδιο του δημόσιου χρέους υπερβαίνει το 30% σε πολλές πλούσιες χώρες. ‘Σε μια κρίση, θα αντιμετωπισθούν οι Κινέζοι κάτοχοι χρέους ως ανώτεροι από τους συνταξιούχους των ΗΠΑ;» ρωτάει ο κύριος Rogoff. Όμως ο κίνδυνος λιγότερων ξένων επενδύσεων στο μέλλον θα πρέπει να αντισταθμίσει αυτό το θεωρούμενο ως πλεονέκτημα. Η αντίληψη ότι μια ονομαστικά ανεξάρτητη κεντρική τράπεζα ήταν στην πραγματικότητα ένα υποχείριο των πολιτικών θα δημιουργούσε ένα ασφάλιστρο κινδύνου για τις επενδύσεις που θα επιβράδυνε την ανάπτυξη σε ολόκληρη την οικονομία.

Ο πληθωρισμός θα επέφερε αυθαίρετη ανακατανομή του πλούτου, εις βάρος των φτωχών, όπως ακριβώς παρατήρησε ο Keynes στα τέλη του 1910. Οι πλουσιότεροι άνθρωποι είναι πιο πιθανό να κατέχουν τα σπίτια και τις μετοχές που αυξάνονται σε αξία με τον πληθωρισμό, για να μην αναφέρουμε υποθήκες που θα διογκώνονταν παράλληλα με το δημόσιο χρέος. Ο υψηλότερος πληθωρισμός θα παρείχε επίσης μια ελάφρυνση για τις περισσότερες χρεωμένες επιχειρήσεις, έναντι των λιγότερο χρεωμένων.

Οι υψηλότεροι φόροι, που δοκιμάστηκαν λίγο μετά την οικονομική κρίση, θα μπορούσαν να στοχεύσουν με μεγαλύτερη ακρίβεια στη μείωση της ανισότητας – όπως συνέβη σε ορισμένες χώρες μετά τον Δεύτερο Παγκόσμιο Πόλεμο. Οι φόροι πλούτου, όπως ευνοούσε ο Keynes τότε και όλο και περισσότεροι ακαδημαϊκοί οικονομολόγοι και αριστεροί πολιτικοί σήμερα, θα μπορούσαν να βρουν ότι ήρθε η ώρα τους. Οι πληθυσμοί μετά την πανδημία μπορούν να καλωσορίσουν το είδος της συνεισφοράς χωρίς κόστος  για το μεγαλύτερο μέρος του πληθυσμού, που μπορεί να προσφέρουν. Λιγότερο ριζικά, θα μπορούσε να υπάρχει ένας φόρος προστιθέμενης αξίας στην Αμερική (που δεν διαθέτει), υψηλότεροι φόροι επί της γης ή της κληρονομιάς ή νέοι φόροι για τις εκπομπές άνθρακα. Όπως και ο πληθωρισμός, ωστόσο, οι αυξήσεις των φόρων επιβραδύνουν και στρεβλώνουν την οικονομία, παράγοντας παράλληλα μια αντίδραση μεταξύ εκείνων που καλούνται να πληρώσουν.

Ενώ το κύριο πρόβλημα του κόσμου είναι η καταπολέμηση μιας οικονομικής ύφεσης στην οποία ο πληθωρισμός μειώνεται, τέτοιες επιλογές είναι αυριανή υπόθεση. Δεν θα επηρεάσουν τη σκέψη των  υπευθύνων χάραξης πολιτικής. Ακόμη και οικονομολόγοι με φήμη ως ‘δημοσιονομικά γεράκια’ τείνουν να υποστηρίζουν τις σημερινές δαπάνες έκτακτης ανάγκης, και ορισμένοι θέλουν να διευρυνθούν. Ωστόσο, με τον ένα ή τον άλλο τρόπο, οι λογαριασμοί τελικά θα αποπληρωθούν. Όταν έλθει η ώρα, μπορεί να μην υπάρχει ένας ανώδυνος τρόπος για να γίνει κάτι τέτοιο.

Σύνδεσμος στο αρχικό άρθρο στο περιοδικό The Economist